方正富邦区德成：债市或在等待宏观方向指引

近期债市呈现出窄幅震荡，交易空间有限的态势。十年国债收益率在1.74%附近反复，三十年国债在2.24%附近震荡，究其根本，可能是有几个因素在影响债市：一是外围地缘冲突升温推升油价至短期高点；二是央行流动性投放较为克制，隔夜资金利率中枢为1.35%，相对处于平衡状态。

从资金面来看，当前央行流动性调控框架已发生实质性变化，对资金面的精准调控能力明显增强，隔夜利率走廊从70BP收窄到50BP，隔夜OMO工具填补了超短期限的操作空白。近期央行推出多项流动性呵护举措：首先6月底MLF净投放2000亿，跨季期间分别投放3000亿、6000亿隔夜逆回购；其次7月6日开展1万亿买断式逆回购，整体净投放达2000亿。叠加二季度央行货币政策例会重提保持流动性充裕的表述，央行整体对资金面持呵护态度，不希望资金出现大幅波动，因此三季度资金面整体或将呈中性略偏松的态势，难以成为三季度债市调整的核心风险源头。

供给面上，三季度政府债供给压力确实偏大，三季度政府债净融资规模约4.3万亿，较2025年同期增加5500多亿，三季度超长政府债发行规模约2.1万亿，同比有所增加。但当前市场已经对供给压力主要是情绪层面的，从机构债券投资需求看，上半年城农商行、股份制银行债券投资增量预计在1万亿左右，而去年全年为6万亿。若要达到去年同等水平，下半年需净买入约5万亿债券。国有大行方面，上半年因贷款增速下行，债券投资增量同比多增1.5万亿，下半年为维持资产规模，或将继续加大债券投资的力度，在配置力量的支撑下，情绪扰动或难以主导三季度利率的整体走势，不会造成利率大幅调整的压力。

从基本面上来看，二季度数据即将公布，市场对数据的反应或将直接传导至对后续重要会议的政策预期。如果数据偏弱，市场对重要会议在扩大内需、提振市场主体信心方面出台相关表述的预期将进一步升温。不过从过往经验来看，会议通常以定调为主，增量政策出台的概率可能不高。整体来看，从二季度数据公布到政治局会议正式召开前的阶段，市场可能普遍会围绕政策预期开展交易，该节点的相关信号值得重点关注。

目前来看，风险偏好出现松动，当前权益市场尤其是科技板块行情短期波动剧烈，此前持续抬升的风险偏好已发生一定变化，对于此前支持期限利差溢价逻辑来说似乎已经有所松动，叠加当前30-10年的期限利差已经达到52个BP之多，期限利差压缩可能会成为债市下一阶段获取收益的核心抓手。

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